Le Japon vient de lever le voile juridique pour un ETF Bitcoin. Son lancement n'est pas prévu avant deux ans.

Le 15 juillet, la Diète nationale japonaise a approuvé définitivement un amendement transférant le Bitcoin, l'Ethereum, le XRP et une centaine d'autres crypto-actifs du Code des services de paiement vers le Code des instruments financiers et des échanges, le même cadre législatif qui régit les actions et les obligations. Cette semaine, le Nikkei a rapporté que cette modification pourrait permettre le lancement du premier ETF Bitcoin au comptant au Japon dès 2028, avec des entrées de capitaux projetées à hauteur de 3 000 milliards de yens (environ 20,3 milliards de dollars) d'ici la fin de l'exercice fiscal. Il est important de noter que les deux aspects de cette affirmation sont significatifs : l'obstacle juridique est levé, mais le produit ne sera pas disponible avant deux ans et le calendrier reste provisoire.

Le reclassement est l'élément central. Tout le reste en découle.

En vertu de la loi sur les services de paiement, les cryptomonnaies étaient considérées comme un moyen de paiement, et les fonds d'investissement japonais n'étaient pas autorisés à détenir des actifs numériques comme actifs sous-jacents. Cette seule restriction a empêché la cotation d'un ETF Bitcoin au comptant à la Bourse de Tokyo, malgré la demande des investisseurs. L'intégration des cryptomonnaies à la loi sur les instruments financiers et les échanges les place désormais dans le périmètre des valeurs mobilières, ce qui en fait un actif éligible pour les fonds réglementés.

L'amendement comporte quatre autres changements qu'il convient de connaître :

• Un taux d'imposition forfaitaire de 20,315 % sur les gains en cryptomonnaies, contre une structure progressive atteignant 55 %, applicable à compter du 1er janvier 2028 et ne concernant que les actifs négociés via des plateformes d'échange agréées par la FSA.

• Nouvelles interdictions de délit d'initié et règles de conduite de marché qui ne s'appliquaient pas auparavant aux cryptomonnaies

• Les peines d'emprisonnement maximales pour les opérateurs de cryptomonnaies non enregistrés sont passées de trois à dix ans.

• L’auto-conservation, la DeFi et le staking sont entièrement laissés à la discrétion de la FSA en matière de réglementation secondaire, ce qui signifie que ces domaines restent non résolus.

D'après les données analysées depuis avril concernant cette série de mesures réglementaires, c'est la modification fiscale qui entraîne de réels mouvements de capitaux. Le taux maximal de 55 % était la principale raison pour laquelle les traders japonais à fort volume opéraient à l'étranger depuis des années. Un taux unique de 20,315 % aligne les cryptomonnaies sur les actions et les fonds d'investissement, soit le même traitement qui a normalisé la participation aux produits dérivés sur actions au Japon il y a plusieurs décennies.

La plupart des articles en anglais consacrés au rapport du Nikkei laissent entendre qu'un ETF Bitcoin japonais est imminent. Ce n'est pas le cas.

L'Autorité des services financiers (FSA) doit encore réviser la réglementation relative aux fonds d'investissement avant qu'un produit puisse être homologué. Chaque ETF nécessite ensuite une approbation réglementaire distincte. Japan Exchange Group envisageait initialement une cotation dès 2027, mais les dernières informations repoussent cette échéance à 2028. Aucun ETF Bitcoin n'a encore été officiellement approuvé et la FSA n'a garanti la cotation d'aucun produit cette année-là.

La réforme fiscale entrera en vigueur selon le même calendrier. Le taux de 20,315 % prendra effet le 1er janvier 2028, ce qui signifie que l'ETF et le traitement fiscal avantageux arriveront quasiment en même temps, et non successivement.

Un deuxième produit est prévu dans ce calendrier. La Bourse d'Osaka a par ailleurs évoqué des projets de marché à terme sur le Bitcoin, également visés pour 2028. Cet ordre diffère de celui des États-Unis, où le CME a listé les contrats à terme sur le Bitcoin en 2017 et les ETF au comptant n'ont fait leur apparition qu'en janvier 2024, soit un décalage de sept ans. Le Japon met en place une infrastructure d'accès au marché au comptant et de couverture afin d'assurer une transition simultanée.

C’est en cela que le Japon se distingue de tous les lancements d’ETF que nous avons abordés dans cette série.

Le rapport du Nikkei soulignait explicitement que la demande devrait provenir davantage des investisseurs particuliers que des institutions. Les chiffres sous-jacents le confirment :

• L'Autorité des services financiers (FSA) a recensé plus de 14 millions de comptes crypto nationaux.

• Environ 70 % des titulaires de ces comptes gagnent moins de 7 millions de yens par an.

• Rakuten prévoit de distribuer des fonds d'investissement en cryptomonnaies via des services pour smartphones

• L'adoption institutionnelle reste limitée, bien que certains gestionnaires de fonds de pension japonais aient commencé à tester de petits investissements.

Cela inverse la tendance. Aux États-Unis, le lancement de l'ETF Bitcoin au comptant s'est d'abord fait au profit des investisseurs institutionnels, BlackRock et Fidelity étant les principaux acteurs, les particuliers arrivant plus tard par l'intermédiaire de conseillers financiers. Au Japon, la situation devrait évoluer dans l'autre sens : les investisseurs particuliers s'exposeront au Bitcoin via leurs comptes-titres existants, la participation institutionnelle venant ensuite.

D'après nos observations sur l'adoption institutionnelle aux États-Unis, en Corée et désormais au Japon, le canal de distribution influence davantage les flux que le produit lui-même. Un marché des ETF dominé par les particuliers se comporte différemment d'un marché dominé par les institutions : les positions moyennes sont plus faibles, la sensibilité aux fluctuations de prix est plus élevée et les comportements de rachat diffèrent lors des baisses. SBI Holdings et Nomura prépareraient toutes deux des produits en prévision de cette évolution.

La réforme japonaise est véritablement importante. C'est aussi un événement prévu pour 2028, et 2028 est encore loin du marché actuel.

Le Bitcoin se négocie aux alentours de 65 000 $ avec un indice de peur et d'avidité à 28, en plein dans la zone de peur, et une capitalisation totale du marché des cryptomonnaies avoisinant les 2 300 milliards de dollars. L'afflux de 3 000 milliards de yens est une projection issue d'un seul rapport, et non un engagement. Sa réalisation dépend de la finalisation de la réglementation par la FSA, du dépôt des produits par les gestionnaires d'actifs et de l'intérêt que les investisseurs particuliers japonais porteront au Bitcoin dans deux ans.

Les signaux structurels comme celui-ci indiquent la tendance d'une classe d'actifs. Ils ne donnent aucune indication sur la semaine prochaine. Déterminez votre prix de liquidation et votre marge de repli avant l'ouverture de la prochaine séance, et laissez l'évolution à long terme se dérouler naturellement.