Strategy刚刚完成了有史以来最大规模的比特币交易。“永不卖出”的时代正式结束了。

7月6日，Strategy公司向美国证券交易委员会（SEC）提交的文件披露，该公司在6月29日至7月5日期间出售了3588枚比特币，总价值约2.16亿美元。这是该公司历史上规模最大的单笔比特币清算，而做出这一举动的正是该公司高管多年来一直向市场宣称“不要出售你的比特币”。一个月前，我们报道了Strategy自2022年以来的首次比特币出售，象征性地出售了32枚比特币，价值250万美元，并指出市场预期未来会有更多比特币出售。而现在，规模几乎是之前的百倍。但真正重要的并非出售的比特币数量，而是此次出售揭示了该公司资本结构内部的紧张状况。

此次销售分两批进行，定价细节值得仔细阅读两遍。

Strategy公司在6月29日至30日期间以平均每枚59,256美元的价格出售了1,363枚比特币，随后在7月1日至5日期间又以平均每枚60,773美元的价格出售了2,225枚比特币。两笔交易的加权平均价格约为每枚60,197美元。出售后，该公司仍持有843,775枚比特币。

以下是一些令人不安的计算。根据我们分析的文件数据，Strategy公司购入比特币的平均成本约为每枚75,476美元。以约60,000美元的价格出售，意味着该公司以大约20%的折扣售出了这些比特币。这并非获利了结，而是一家公司为了筹集资金，亏本出售一项长期增值资产。

Strategy出售的原因很具体，并非是对比特币失去信心。

所得款项将用于支付公司优先股的股息，并补充其美元储备。截至7月5日，该公司美元储备为25.5亿美元。Strategy公司目前发行了五系列优先股，但这些优先股均未以比特币作为担保，仅对剩余资产拥有索偿权。这些优先股附带必须以现金支付的股息义务，而公司原有的软件业务收入远不足以覆盖这些股息。

责任的规模才是关键所在：

• Grayscale 的一位分析师估计，Strategy 的年度股息总额约为 15 亿美元。

• 仅用现金支付24个月的股息大约需要28亿美元。

• 截至7月5日，该策略持有25.5亿美元现金。

• 公司资产与负债之间的差距虽然不大，但却是实实在在的。

两年来，Strategy 通过以高于其比特币持有量的价格发行新股来筹集资金，并将所得款项用于购买更多比特币。这种模式只有在股票交易价格高于其所持有的比特币价值时才能奏效。一旦溢价收窄，Strategy 就必须从其他渠道获取资金。目前，这种“其他渠道”意味着出售比特币。

从我们自 6 月份首次交易以来对这一事件的跟踪观察来看，市场对 Strategy 的举动的敏感度才是真正重要的信号。

5月下旬，Strategy 仅出售了32枚比特币，随后几周比特币价格便从近74,000美元跌至50,000美元高位。在一个日交易量达数十亿美元的市场中，32枚比特币的出售在机械层面上几乎可以忽略不计。价格反应并非源于这些比特币本身，而是源于市场对Strategy“永不卖出”信条的首次质疑，此前市场一直将Strategy视为永久的、单向的买家。

此次规模更大的抛售证实了这一转变。Strategy 目前将其策略定义为“动态资本配置”，旨在提升其每股比特币价值。摩根大通的一位董事总经理则更为直白地警告称，Strategy 已从全球最大的企业比特币买家转变为潜在的净卖家。该公司董事会于 6 月 29 日批准的 BTC 货币化计划下 12.5 亿美元的额度尚未动用，这意味着如果现金需求激增，该公司仍有空间出售更多比特币。

对于任何交易加密货币衍生品的人来说，其意义在于结构性层面。市场中出现一个规模庞大、价格敏感且被迫紧随其后的卖方，会改变任何上涨行情的性质。了解当市场假定的底线买家转变为周期性卖方时， 清算机制如何运作并非纸上谈兵。它会影响到每次策略披露窗口前后资金费率和仓位的形成。

Strategy并未放弃比特币，这一点必须明确。

该公司目前仍持有 843,775 枚比特币，是全球最大的比特币储备之一。Saylor 在 5 月份的财报电话会议上表示，Strategy 计划在未来每个月和每个季度都保持比特币净买入，每月出售约 0.2% 的持仓，并在资本市场允许的情况下回购数倍于此数量的比特币。

核心理念未变，变的在于运作机制。战略不再是单向积累财富的工具，而是积极管理面临真正压力的资本结构，这使得公司与过去两年市场预期中的公司截然不同。