Strategy hat gerade den größten Bitcoin-Verkauf aller Zeiten abgeschlossen. Die Ära des „Niemals verkaufen“ ist offiziell vorbei.

Am 6. Juli gab Strategy in einer SEC-Meldung bekannt, zwischen dem 29. Juni und dem 5. Juli 3.588 BTC für rund 216 Millionen US-Dollar verkauft zu haben. Es handelt sich um die größte Bitcoin-Liquidation in der Unternehmensgeschichte – und das von dem Manager, der jahrelang dem Markt eingeschärft hatte: „Verkauft eure Bitcoins nicht.“ Vor einem Monat berichteten wir über Strategys ersten Verkauf seit 2022, symbolische 32 BTC im Wert von 2,5 Millionen US-Dollar, und wiesen darauf hin, dass der Markt mit weiteren Verkäufen rechnete. Diese folgten – in fast hundertfacher Größenordnung. Entscheidend ist jedoch nicht die Anzahl der verkauften BTC, sondern das, was der Verkauf über die angespannte Kapitalstruktur des Unternehmens aussagt.

Der Verkauf erfolgte in zwei Tranchen, und die Preisdetails sind der Teil, der es wert ist, zweimal gelesen zu werden.

Strategy verkaufte zwischen dem 29. und 30. Juni 1.363 BTC zu einem Durchschnittspreis von 59.256 US-Dollar und anschließend zwischen dem 1. und 5. Juli weitere 2.225 BTC zu einem Durchschnittspreis von 60.773 US-Dollar. Der gewichtete Durchschnittspreis beider Tranchen lag bei rund 60.197 US-Dollar pro Bitcoin. Das Unternehmen hält nach dem Verkauf noch 843.775 BTC.

Hier die unangenehme Rechnung: Laut den von uns analysierten Unterlagen erwarb Strategy seine Bitcoins zu einem durchschnittlichen Einstandspreis von ca. 75.476 US-Dollar pro Coin. Der Verkaufspreis von rund 60.000 US-Dollar bedeutet, dass das Unternehmen diese Verkäufe mit einem Abschlag von etwa 20 % auf den Kaufpreis realisierte. Es handelte sich nicht um Gewinnmitnahmen. Vielmehr verkaufte das Unternehmen ein im Wert steigendes langfristiges Anlagegut mit Verlust, weil es dringend Kapital benötigte.

Der Grund für den Verkauf durch Strategy ist ein spezifischer, und es handelt sich dabei nicht um einen Vertrauensverlust in Bitcoin.

Der Erlös dient der Finanzierung von Ausschüttungen auf die Vorzugsaktien des Unternehmens und der Aufstockung der US-Dollar-Reserve, die sich am 5. Juli auf 2,55 Milliarden US-Dollar belief. Strategy hat fünf Serien von Vorzugsaktien im Umlauf, von denen keine durch Bitcoin gedeckt ist. Jede Aktie verbrieft lediglich einen Anspruch auf das Restvermögen. Diese Vorzugsaktien sind mit Dividendenverpflichtungen verbunden, die in bar auszuzahlen sind, und das ursprüngliche Softwaregeschäft des Unternehmens deckt diese Verpflichtungen bei Weitem nicht ab.

Das Ausmaß der Verpflichtung ist die eigentliche Geschichte :

• Ein Analyst von Grayscale schätzte die jährlichen Dividendenzahlungen von Strategy auf rund 1,5 Milliarden US-Dollar.

• Um die Dividenden für 24 Monate allein aus liquiden Mitteln zu decken, wären rund 2,8 Milliarden US-Dollar erforderlich.

• Strategy verfügte am 5. Juli über liquide Mittel in Höhe von 2,55 Milliarden US-Dollar.

• Die Differenz zwischen dem Vermögen und den Schulden des Unternehmens ist gering, aber sie ist real.

Zwei Jahre lang finanzierte sich Strategy, indem das Unternehmen neue Aktien mit einem Aufschlag auf seine Bitcoin-Bestände ausgab und den Erlös zum Kauf weiterer Bitcoins nutzte. Dieses Modell funktioniert nur, solange der Aktienkurs über dem Wert der zugrunde liegenden BTC liegt. Sobald dieser Aufschlag sinkt, muss das Unternehmen anderweitig Kapital beschaffen. Aktuell bedeutet das, Bitcoins zu verkaufen.

Aus unseren Beobachtungen zur Entwicklung dieser Geschichte seit dem ersten Verkauf im Juni geht hervor, dass die Sensibilität des Marktes gegenüber den Schritten von Strategy das wirklich wichtige Signal ist.

Als Strategy Ende Mai lediglich 32 BTC verkaufte, fiel der Bitcoin-Kurs in den folgenden Wochen von fast 74.000 US-Dollar auf knapp über 50.000 US-Dollar. Ein Verkauf von nur 32 Coins ist in einem Markt, in dem täglich Milliarden von Dollar umgesetzt werden, rein mechanisch betrachtet vernachlässigbar. Die Kursreaktion hatte nichts mit den Coins selbst zu tun. Vielmehr ging es darum, was der erste Riss in der „Niemals verkaufen“-Doktrin einem Markt signalisierte, der Strategy bis dahin als permanenten, einseitigen Käufer betrachtet hatte.

Dieser größere Verkauf bestätigt den Kurswechsel. Strategy bezeichnet seinen Ansatz nun als „dynamische Kapitalallokation“ mit dem Ziel, die Kennzahl „Bitcoin pro Aktie“ zu verbessern. Ein Geschäftsführer von JPMorgan formulierte es direkter und warnte, dass Strategy sich vom weltweit größten institutionellen Bitcoin-Käufer zu einem potenziellen Nettoverkäufer entwickelt habe. Das volle Volumen von 1,25 Milliarden US-Dollar im Rahmen des vom Vorstand am 29. Juni genehmigten Bitcoin-Monetarisierungsprogramms ist noch nicht ausgeschöpft. Das bedeutet, dass das Unternehmen bei steigendem Liquiditätsbedarf deutlich mehr verkaufen kann.

Für alle, die mit Kryptoderivaten handeln, ist die Relevanz struktureller Natur. Ein großer, preissensibler und in unmittelbarer Nähe agierender Verkäufer im Markt verändert den Charakter jeder Rallye. Zu verstehen, wie sich Liquidationsmechanismen verhalten, wenn ein vermeintlicher Käufer im Markt zum periodischen Verkäufer wird, ist keine rein theoretische Übung. Es prägt die Entwicklung der Finanzierungsraten und Positionierungen rund um jedes Strategie-Offenlegungsfenster.

Strategy hat Bitcoin nicht aufgegeben, und das muss klargestellt werden.

Das Unternehmen hält weiterhin 843.775 BTC und gehört damit zu den größten Bitcoin-Beständen weltweit. Saylor erklärte im Rahmen der Telefonkonferenz zu den Geschäftszahlen im Mai, dass Strategy auch künftig monatlich und vierteljährlich Bitcoin netto kaufen und monatlich etwa 0,2 % der Bestände verkaufen werde, um bei entsprechenden Marktbedingungen ein Vielfaches dieser Menge zurückzukaufen.

Die These bleibt dieselbe. Die Mechanismen haben sich jedoch geändert. Strategie ist kein einseitiges Instrument zur Kapitalakkumulation mehr. Sie dient nun aktiv der Steuerung einer unter realem Druck stehenden Kapitalstruktur, und das Unternehmen unterscheidet sich grundlegend von dem, das der Markt in den letzten zwei Jahren bewertet hat.